10月11日收盤，股市一周的激烈交戰(zhàn)落下帷幕，但債券投資者緊繃的神經(jīng)還未能放松。在過去一段時間里，和股市上漲的不安相比，債券投資者內(nèi)心的煎熬更為強烈。

從9月24日股市上漲以來，債市在國慶節(jié)之前和節(jié)后首個交易日，持續(xù)出現(xiàn)大幅調(diào)整，各大期限國債收益率全線走高。歷經(jīng)10月9日至10月11日的股市回調(diào)，債市終于開始轉(zhuǎn)暖，流動性開始有所修復。一家資管機構(gòu)的債券投資負責人對券商中國記者表示，截至10月10日晚間，信用債前幾天的下跌基本回來了。

但在包括該債券人士在內(nèi)的眾多債券投資者看來，當前市場更像一個十字路口:10月是否有增量財政政策提出？這也許關(guān)系到“股債蹺蹺板”接下來會蹺向何方。

“股債蹺蹺板”一度持續(xù)放大

韓蕾是一家資管機構(gòu)的債券投資負責人，近1個月來內(nèi)外價格環(huán)境變化迅速，使得她對市場的跟蹤關(guān)注絲毫不敢放松。10月11日，韓蕾在業(yè)內(nèi)交流時表示:“現(xiàn)在最為關(guān)注的是10月12日高層是否會公布超預期的市場消息，這可能會對接下來的債市產(chǎn)生較大的影響。”根據(jù)相關(guān)消息，10月12日上午，國務院新聞辦公室舉行新聞發(fā)布會，財政部部長藍佛安介紹“加大財政政策逆周期調(diào)節(jié)力度、推動經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展”有關(guān)情況。

在韓蕾的觀察中，本輪大類資產(chǎn)波動起始于9月的美聯(lián)儲降息。9月19日凌晨，美聯(lián)儲宣布將聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間下調(diào)50個基點至4.75%—5.00%，全球資產(chǎn)價格應聲波動。9月20日，韓蕾就開始跟蹤國內(nèi)利率政策變化，當天早上出爐的9月1年期LPR和5年期LPR均為“按兵不動”。9月24日，央行、金融監(jiān)管總局和證監(jiān)會等部門陸續(xù)釋放多重政策利好。其中，央行宣布將下調(diào)存款準備金率0.5個百分點，7天逆回購操作利率從1.7%降為1.5%。

從9月24日開始，股市迎來大幅上漲，債市掉頭急劇回調(diào)，長期國債期貨跌幅明顯。截至9月30日，“股債蹺蹺板”效應持續(xù)放大。永贏基金固定收益投資部總經(jīng)理助理盧綺婷觀察到，本輪調(diào)整利率債從底部調(diào)整約20bp，信用債30bp—100bp不等，其中期限越長、信用等級越低品種信用利差走闊越為顯著。北京一位債券基金經(jīng)理當時對券商中國記者稱，國慶節(jié)之前債基的申贖尚且穩(wěn)定，沒有出現(xiàn)比較大的波動。但如果國慶節(jié)后股市投資情緒持續(xù)高漲，債市里面的資金可能會“搬家”。

10月8日，A股節(jié)后首個交易日，股市迎來更為迅猛的上漲，債市再度陷入下行態(tài)勢，各大期限國債收益率全線走高，特別是10年期國債收益率升至2.2%附近，10年期國債期貨跌至今年7月水平附近。此外，30年期國債期貨10月8日盤中雖有翻紅，但尾盤持續(xù)下跌，最終較高點下行超過4%。

10月9日，雖然A股交易情緒有所降溫，但成交額依然維持高位。當天，市場傳聞銀行理財在贖回債基，公募基金為應對流動性加點賣出債券。對此，券商中國記者從韓蕾和前述債券基金經(jīng)理處獲悉，他們從業(yè)內(nèi)了解到，的確有銀行理財在贖回債基，但也有其他機構(gòu)在加倉。多空博弈在持續(xù)加大?！笆袌鲎兓炝?，我們還沒想好如何應對，但如果股市持續(xù)火爆，大額贖回規(guī)模可能會持續(xù)放大?！?/p>

企穩(wěn)之后會迎來反轉(zhuǎn)嗎？

不過隨著股市在10月10日降溫，債市逐漸迎來轉(zhuǎn)機，相關(guān)債券投資人士暫時松了一口氣。

長城基金在10月10日發(fā)布的債市觀點中稱，本輪債券市場調(diào)整主要是政策邊際轉(zhuǎn)向下風險偏好提高，市場對于權(quán)益產(chǎn)品的偏好有所增強，從而對于債券市場產(chǎn)生一定的流動性沖擊。而信用債市場本就流動相對偏弱，個人和理財?shù)鹊内H回行為又進一步放大市場波動。當前，隨著權(quán)益市場波動加大，市場風險偏好有所下降，債券市場開始轉(zhuǎn)暖，10日30年期國債期貨上漲接近1%，債券市場流動性也有所修復。信用債市場調(diào)整的時間已經(jīng)比較充分，空間也有所超調(diào)。

盧綺婷表示，利率債本輪調(diào)整后十年國債收益率回升至2.15%—2.20%水平，高于MLF利率15bp—20bp，隨著配置盤的涌現(xiàn)利率債在本輪調(diào)整中率先企穩(wěn)。信用債在居民贖回的行為下仍有滯后效應，當前已調(diào)整至投資價值較好的位置，部分品種明顯超調(diào)，待資管產(chǎn)品負債端穩(wěn)定后，預期信用利差或?qū)⒖焖傩迯汀?/p>

“債市行情9日依然很慘淡，但在10月10日基本企穩(wěn)了。截至10月10日晚間，信用債前幾天的下跌基本回來了?，F(xiàn)在主要考慮的是12日高層的會議。”韓蕾在10月11日早上對券商中國記者表示，如果會議釋放的消息超預期，可能下周一股市走高，債市可能會再次遭遇沖擊?！叭绻凑者@個預期，我們應該在今天提前降些倉位，但如果會議內(nèi)容在預期之內(nèi)，倉位則不宜下降過大，我們需要在這中間取得一個平衡?！?/p>

同樣是在10月11日，北京一位機構(gòu)權(quán)益投資人士對券商中國記者表示，從目前情況來看，預計12日的會議未必有太多超預期信息，主要是高層對近期政策落地和實施的情況介紹，以及對接下來政策實施安排的一個預告。在近期極端行情下，該人士主要以股票ETF為操作對象，先是在10月8日早盤高位買入一只科技類ETF，但在9日回調(diào)后虧損了7個點。在歷經(jīng)10月10日調(diào)整后，他在10月11日開始賣出ETF。“這種T非常不好做，我今天的交易下來，基本只賺了一個點。”

增量政策是關(guān)鍵

歷經(jīng)上述多空博弈后，雖然截至10月11日“股債蹺蹺板”效應有所減緩，但在缺乏增量信息情況下，市場預判依然謹慎。

東興基金表示，債市后續(xù)風險點在于高層的會議和10月人大常委會可能的新增財政政策量級及其投向，但由于市場對此有較為充分的預期，且結(jié)構(gòu)性問題的壓力仍存，市場受此的影響或較為有限。

匯添富基金認為，短期來看，當前債市面臨著兩方面因素的博弈:一是當下利率已經(jīng)達到歷史低位，資金止盈贖回的流動性壓力、市場對政策預期的博弈或?qū)行纬梢欢ㄓ绊懀欢峭瑫r，偏于寬松的環(huán)境為債市利率走勢提供支撐。縱然有短期波動，在支持債牛的底層邏輯尚未發(fā)生徹底轉(zhuǎn)變的情況下，若有調(diào)整或提供了較好的配置時點。政策落地后，債市的交易主線或?qū)⑥D(zhuǎn)為對政策落地效果以及對經(jīng)濟基本面的改善來定價。

“目前來看，基本面和貨幣環(huán)境尚不具備迅速走熊的基礎(chǔ)。后續(xù)債市需要關(guān)注10月是否有增量財政政策的提出，但政策落地傳導到實體經(jīng)濟體現(xiàn)為數(shù)據(jù)表現(xiàn)，也需要時間觀察。目前市場尚未形成一致性的樂觀預期。利率拐點確立需要基本面真實改善，宏觀環(huán)境的基調(diào)依舊是弱復蘇，資金寬松或?qū)⒀永m(xù)?！眳R添富基金稱。

盧綺婷表示，政策出發(fā)點更多是促進經(jīng)濟和市場的止跌回升，著力于可持續(xù)的健康發(fā)展，而非短視性。對債市而言，政策出臺后效果仍需觀察，是調(diào)整而非趨勢的反轉(zhuǎn)。政治局會議上提及“有力度的降息”是刺激政策中重要的一環(huán)，這意味著降息周期仍未結(jié)束，對銀行而言資產(chǎn)端下調(diào)存量貸款利率必然對應后續(xù)仍將繼續(xù)降低負債端存款利率，若后續(xù)信貸需求未能顯著回升，債券收益率亦將隨行就市下行。

“調(diào)整和贖回更多是短期情緒影響，中長期仍然看好債券市場。短期申贖波動較大的產(chǎn)品更多儲備流動性資產(chǎn)應對，避免出現(xiàn)流動性風險，負債穩(wěn)定的產(chǎn)品會在調(diào)整過程中積極尋找配置機會。中長期降息周期下，調(diào)整后目前各品種債券均有較好的投資價值。其中可重點關(guān)注超跌品種如中高等級信用債，負債穩(wěn)定的下沉策略目前確定性也較高。”盧綺婷表示。

校對:劉榕枝