報告摘要:

基本豬周期在楔形區間內波動，泛周期為非正常周期與市場普遍認為豬周期持續3—4年不同，我們認為基本豬周期是以合理利潤水平線為上界，邊際成本線為下界，在楔形區間內波動在楔形區間內，生豬養殖業可以通過調整生豬出欄重量和母豬產仔頻率，實現豬肉供需的相對平衡只有當出現生豬疫情，政策影響，大規模破產等外部因素時，能繁母豬存欄量才會跌破均衡區間，從而推動豬價突破楔形區間同時，生豬養殖業將提高種子留存率，以便盡快補欄繁殖母豬從補欄后備母豬到生豬出欄需要13個月，此時豬價大概率見頂

去產能進度緩慢，產業升級邏輯被打亂自2021年6月生豬養殖業開始去產能以來，能繁母豬存欄量僅下降8.3%而且MSY和生豬出欄量同比都大幅下降，意味著目前的生豬產能并沒有得到充分利用去產能緩慢的主要原因包括:1)上市公司快速擴張導致成本高企，打亂了產能淘汰規律，2)母豬群體結構得到優化，產仔效率的提高抵消了存欄量的減少，3)行業對未來豬價預期過于樂觀，寧愿承擔短期損失也不愿去產能

年內豬價持續反彈，明年初再次觸底目前豬周期產能快速出清階段基本結束在供需邊際改善的支撐下，豬價反彈趨勢有望持續到年底但目前豬肉供需的相對平衡大多是通過大幅降低母豬產仔頻率和生豬出欄重量來實現的，這將限制豬價的上漲我們判斷年內豬價高點將在18元/斤左右伴隨著母豬群體的不斷優化和母豬產仔頻率的加快，行業整體MSY有望觸底，豬價可能在明年春節前后再次觸底

剩余收益估值模型更適合生豬養殖企業與人頭平均市值法相比，過分強調企業估值與產出量的正相關關系，導致上市公司近兩年產能擴張過快，規模不經濟我們認為剩余收益估值模型不僅考慮了出欄量和養殖成本，而且在估值過程中不需要預測未來生豬價格，大大提高了估值的準確性

投資建議:2023年，行業可能面臨最后的洗牌只有具備核心競爭優勢的公司，才能跨越周期，實現剩者為王對于一個優秀的生豬養殖企業來說，其核心目標不應該是調整產能以適應豬周期的節奏，而是在降本增效的基礎上擴大規模尤其是在行業不景氣的背景下，企業更應該注重提高養殖技術和管理水平，以降低成本，保證現金流安全建議重點關注成本優勢明顯，融資能力較強的牧原股份，成本下降明顯，手頭現金充裕的文股份

風險:飼料原料成本波動風險，疫情風險，融資環境惡化。