業(yè)績回顧 2021 及1Q22 業(yè)績符合我們預(yù)期 公司公布2021 年業(yè)績:2021 年收入11.86 億元，同比—27.4%，歸母凈利潤0.40 億元，對(duì)應(yīng)每股盈利0.17 元，同比—81.4%，符合我們預(yù)期分季度看，1Q/2Q/3Q/4Q21 營收同比分別+6.1%/—38.7%/—45.5%/—20.4%，歸母凈利潤同比分別—15.0%/—67.7%/—94.3%/轉(zhuǎn)虧同時(shí)公司公布1Q22 業(yè)績: 1Q22 收入3.22 億元，同比—3.3%，歸母凈利潤196 萬元，同比—95.1%，環(huán)比扭虧為盈，我們認(rèn)為歸母凈利同比大幅下降主要系絨毛漿，高分子等主要原材料價(jià)格及海運(yùn)費(fèi)仍處高位，且公司加大品牌投入，導(dǎo)致利潤率承壓 發(fā)展趨勢(shì) 1，成人失禁用品持續(xù)高景氣，自主品牌收入占比升至33%①分產(chǎn)品看，受海外出口運(yùn)力緊張，國內(nèi)出生人口下降影響，2021 年嬰兒護(hù)理用品收入6.12 億元，同比—34.8%，成人失禁用品和寵物衛(wèi)生用品收入持續(xù)增長，2021 年分別實(shí)現(xiàn)收入4.64 億元，0.88 億元，同比增速分別為8.1%，13.9%②分銷售模式看，2021 年ODM 業(yè)務(wù)收入7.78 億元，占總營收的65.6%，若剔除防疫物資收入影響，ODM 收入同比—28%，自主品牌業(yè)務(wù)收入3.91 億元，占比33%，若剔除防疫物資的影響，自主品牌收入同比+6%，自主品牌收入及貢獻(xiàn)度持續(xù)提升 2，成本上漲疊加自主品牌投入增加，盈利能力承壓2021 年公司毛利率為18.6%，同比—9.2ppt，主因毛利率較高的口罩等防疫物資收入減少，且原材料成本上漲，海運(yùn)費(fèi)漲價(jià)進(jìn)一步壓制毛利率1Q22 毛利率為12.1%，同比—13.3ppt，環(huán)比提升4.5ppt，期間費(fèi)用率同比增加0.6ppt 至10.8%，其中銷售費(fèi)用率同比提升1.4ppt，主因公司加大自主品牌投入導(dǎo)致營銷費(fèi)用同比增加，1Q22 管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別+0.4/+0.3/—1.5ppt綜合影響下，1Q22 公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤196 萬元，同比—95.1%，環(huán)比扭虧 3，關(guān)注自主品牌建設(shè)及特渠拓展進(jìn)程公司于4 月17 日發(fā)布全新IP 形象可靠活力老人，同時(shí)全面更新產(chǎn)品包裝，開啟品牌營銷升級(jí)之路，我們認(rèn)為公司有望持續(xù)引領(lǐng)失禁用品市場(chǎng)的消費(fèi)者教育，提升品牌價(jià)值渠道方面，公司自上市以來持續(xù)加強(qiáng)線下特渠建設(shè)并初步取得成效，我們預(yù)計(jì)1Q22 線下渠道收入同比增速超25%2022 年公司計(jì)劃在加強(qiáng)線上全渠道建設(shè)的同時(shí)借助品牌發(fā)力，持續(xù)拓展特通渠道，我們認(rèn)為公司全面布局線上線下全渠道協(xié)同發(fā)展，有望進(jìn)一步鞏固行業(yè)龍頭地位 盈利預(yù)測(cè)與估值 考慮到疫情反復(fù)影響，我們下調(diào)2022/2023 年凈利潤26%/12%至1.32 億元/2.20 億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2022/2023 年30 倍/18 倍市盈率維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)，基于盈利預(yù)測(cè)下調(diào)，我們下調(diào)目標(biāo)價(jià)19%至17.80 元，對(duì)應(yīng)2022年/2023 年37 倍/22 倍市盈率，較當(dāng)前股價(jià)有23%的上行空間 風(fēng)險(xiǎn) 原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)，政策推進(jìn)不及預(yù)期

1Q22公司營收實(shí)現(xiàn)大幅增長，受益行業(yè)景氣上行，下游需求啟航公司于4月22日發(fā)布22年一季報(bào)，1Q22實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入52億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1，6590萬元(yoy-122%)，實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤4，609.67萬元(yoy+378%)，公司營收大幅提升驗(yàn)證了在疫情常態(tài)化發(fā)展的背景下智能燃?xì)獗硇袠I(yè)景氣度上行，公司作為行業(yè)第一梯隊(duì)廠商，率先受益，其歸母凈利潤增速同比下降主要原因是公司持有的基金公允價(jià)值下降導(dǎo)致。我們維持公司22-24年EPS分別為0.76/0.94/18元，參考A股同類公司的22年P(guān)E估值平均水平為153倍，給予公司22年P(guān)E估值為153倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)180元/股(前值為177元/股)，維持“增持”評(píng)級(jí)。工商業(yè)表和民用智能表兩大主業(yè)齊發(fā)力1Q22公司營收實(shí)現(xiàn)同比增速29.85%，我們認(rèn)為，一方面，在疫情常態(tài)化發(fā)展的背景下，營收占比較大的民用智能燃?xì)獗硇枨蠓帕?2021年公司民用燃?xì)獗順I(yè)務(wù)營收占比為506%)，公司作為行業(yè)內(nèi)第一梯隊(duì)的廠商率先受益，其1Q22民用智能燃?xì)獗頎I收同比增長371%。另一方面，其工商業(yè)表產(chǎn)品需求持續(xù)回暖(該業(yè)務(wù)2021年?duì)I收占比為268%)。我們認(rèn)為，疫情是燃?xì)獗硇袠I(yè)智能化的催化劑，結(jié)合當(dāng)前國內(nèi)“雙碳”戰(zhàn)略逐步邁入實(shí)質(zhì)性階段，將推動(dòng)智慧燃?xì)馍钊氚l(fā)展，終端需求快速增長，公司營收持續(xù)增長可期。采購成本提升致毛利率下降，但費(fèi)用進(jìn)一步優(yōu)化，實(shí)際盈利能力并未下降受到上游原材料緊缺的影響，公司采購成本提升，導(dǎo)致1Q22毛利率進(jìn)一步下降至326%(yoy-32pct)，我們認(rèn)為當(dāng)前上游原材料緊缺現(xiàn)象并未緩解，預(yù)計(jì)1H22公司毛利率回升的可能性較小。同時(shí)，公司進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)費(fèi)用優(yōu)化，綜合費(fèi)用率((銷售費(fèi)用+管理費(fèi)用+研發(fā)費(fèi)用)/營業(yè)收入)為29.55%(yoy-04pct)。而1Q22公司歸母凈利潤同比增速為-122%，主要原因系其持有的基金公允價(jià)值大幅下降所致，故而其扣非后凈利潤增速，即378%更能彰顯公司實(shí)際盈利能力。水表行業(yè)拓展打開成長空間，探索氫能領(lǐng)域有望再下一城公司持續(xù)大力推進(jìn)智能水表業(yè)務(wù)，2021年已實(shí)現(xiàn)與超過400家客戶達(dá)成業(yè)務(wù)合作，其中包括北京自來水，上海城投水務(wù)集團(tuán)，廣州水務(wù)集團(tuán)，杭州水務(wù)集團(tuán)等大型企業(yè)客戶。另外，公司探索氫能領(lǐng)域，其TBQM型氣體渦輪流量計(jì)是國內(nèi)唯一一家通過5%，10%，15%及30%等的氫氣摻混測(cè)試，在精準(zhǔn)度，可靠性，穩(wěn)定性方面與國際相媲美。風(fēng)險(xiǎn)提示:訂單量不及預(yù)期，新客戶拓展存在一定周期。