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大陸廠商早期以人工及規(guī)模優(yōu)勢(shì)，切入零組件產(chǎn)品供應(yīng)，伴隨著產(chǎn)品品類快速拓展，逐步切入終端產(chǎn)品組裝環(huán)節(jié)我們認(rèn)為優(yōu)質(zhì)大陸組裝企業(yè)在智能手機(jī)以及新興應(yīng)用市場(chǎng)的高速增長(zhǎng)下快速提升綜合能力，擴(kuò)展零部件供應(yīng)品類并向上下游環(huán)節(jié)延伸，有望在AIoT時(shí)代持續(xù)強(qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)力，贏得市場(chǎng)份額

我們看好具備平臺(tái)型組裝能力的相關(guān)公司，主因:1)伴隨著消費(fèi)電子下游產(chǎn)品品類持續(xù)擴(kuò)張，平臺(tái)型公司能夠更好滿足客戶多品類組裝需求，2)平臺(tái)型組裝公司具備橫向零部件自供能力，能夠依托組裝能力導(dǎo)入多品類零部件自供，形成零整協(xié)同優(yōu)勢(shì)，提升營(yíng)收體量并改善盈利能力。

摘要

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現(xiàn)狀分析:后浪洶涌，大陸廠商迎來(lái)黃金增長(zhǎng)十年回顧過(guò)去，我們通過(guò)手機(jī)拆解大致梳理零部件環(huán)節(jié)的國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)以及切入順序我們認(rèn)為，未來(lái)將會(huì)有更多蘋果和安卓產(chǎn)業(yè)鏈的大陸廠商從中游的模組環(huán)節(jié)向下延伸進(jìn)入組裝環(huán)節(jié)，為客戶提供零部件+組裝的一站式解決方案，打造平臺(tái)型組裝企業(yè)伴伴隨著5G和AI等底層技術(shù)的成熟，我們認(rèn)為消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)有望迎來(lái)新一輪的十年周期，智能穿戴類AIoT類產(chǎn)品將迎來(lái)高速增長(zhǎng)考慮可穿戴產(chǎn)品與PC，手機(jī)結(jié)構(gòu)不同，我們認(rèn)為大陸組裝廠商有望在熱點(diǎn)品類切換的快速變革中抓住機(jī)遇，依附于高速擴(kuò)張的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，憑借自身精密制造技術(shù)的核心優(yōu)勢(shì)，綁定全球核心客戶，有望迎來(lái)新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)

未來(lái)展望:全球化布局加速，雙循環(huán)成為主流趨勢(shì)我們認(rèn)為未來(lái)伴伴隨著國(guó)內(nèi)雙循環(huán)經(jīng)濟(jì)格局的形成，大陸組裝廠商將逐步實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能區(qū)位的多元化，充分發(fā)揮自身在產(chǎn)業(yè)鏈之中的紐帶作用，鏈接產(chǎn)業(yè)鏈的上下游企業(yè)資源，聯(lián)通國(guó)內(nèi)和國(guó)際市場(chǎng)需求，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步成長(zhǎng)內(nèi)循環(huán):我們認(rèn)為在國(guó)內(nèi)消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下，中國(guó)龐大的內(nèi)需市場(chǎng)將會(huì)持續(xù)拉動(dòng)大陸組裝廠商的發(fā)展外循環(huán):以印度為例，受益于印度莫迪政府的開(kāi)放政策，人口紅利，稅收改革與優(yōu)惠政策，組裝廠在印度的布局具備一定的成本經(jīng)濟(jì)性因此下游品牌商更希望組裝廠商可以在東南亞地區(qū)建廠，從而降低稅收成本我們認(rèn)為中長(zhǎng)期組裝產(chǎn)能的東南亞布局將為確定性趨勢(shì)

風(fēng)險(xiǎn)

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海外產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期，消費(fèi)電子需求增長(zhǎng)不及預(yù)期，海外疫情影響時(shí)間及范圍超預(yù)期，匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

正文

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投資概要

大陸組裝平臺(tái)型公司發(fā)展趨勢(shì)

全球電子制造產(chǎn)業(yè)沿歐美日本韓國(guó)/中國(guó)臺(tái)灣中國(guó)大陸東南亞路線遷移自20世紀(jì)70年代至今，全球電子制造業(yè)經(jīng)歷四次遷移1)20世紀(jì)70年代，日本承接了全球電子制造產(chǎn)業(yè)的第一次遷移，日本式半導(dǎo)體+零部件+整機(jī)一體化商業(yè)模式席卷全球2)90年代開(kāi)始，代工+設(shè)計(jì)的軟硬件分離模式興起其中半導(dǎo)體制造從美國(guó)向中國(guó)臺(tái)灣和韓國(guó)遷移，代工和零部件向中國(guó)臺(tái)灣和新加坡，馬來(lái)西亞遷移3)21世紀(jì)初，歐美日等發(fā)達(dá)國(guó)家和亞洲四小龍等新型工業(yè)化國(guó)家把勞動(dòng)密集型和低技術(shù)性產(chǎn)業(yè)向發(fā)展中國(guó)家轉(zhuǎn)移中國(guó)成為第三次產(chǎn)業(yè)遷移的最大承接地在此階段，蘋果等手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈向中國(guó)大陸遷移與此同時(shí)，華為，小米等國(guó)產(chǎn)品牌崛起4)2018年后，伴隨著我國(guó)人口紅利消失，勞動(dòng)成本不斷提升，制造業(yè)從中國(guó)開(kāi)始向越南，印度等低成本國(guó)家轉(zhuǎn)移在此背景下，中國(guó)大力發(fā)展半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)化，力圖將自身從世界制造中心轉(zhuǎn)型成為創(chuàng)新中心

圖表:全球電子制造價(jià)值量轉(zhuǎn)移回顧及展望

圖表:電子產(chǎn)業(yè)鏈拆解及中國(guó)企業(yè)機(jī)遇

電子制造市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)5，000億美元

2016—20年全球電子制造市場(chǎng)規(guī)模實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)據(jù)New Venture數(shù)據(jù)顯示，2020年全球電子制造市場(chǎng)規(guī)模達(dá)5946.56億美元，同比增長(zhǎng)7.09%，其中通訊應(yīng)用占比達(dá)36%未來(lái)伴伴隨著5G與AI等新興技術(shù)的發(fā)展，我們認(rèn)為AIoT將會(huì)成為全球電子制造市場(chǎng)增長(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力

ODM模式在手機(jī)制造領(lǐng)域加速滲透據(jù)Counterpoint數(shù)據(jù)顯示，2020年全球ODM模式出貨的智能手機(jī)達(dá)到4.8億臺(tái)，同比增長(zhǎng)22%以出貨量計(jì)，2015—20年以O(shè)DM出貨的智能手機(jī)占比從24%上升至36%，預(yù)計(jì)2025年出貨量將達(dá)到6.5億臺(tái)，滲透率達(dá)到40%未來(lái)，我們看好ODM模式在手機(jī)及AIoT品類中的崛起趨勢(shì)

圖表:2016—20年全球電子制造市場(chǎng)規(guī)模

圖表:2020年全球電子制造下游應(yīng)用占比

圖表:全球智能手機(jī)ODM/EMS模式出貨量

圖表:電腦ODM/EMS模式出貨量

現(xiàn)狀分析:后浪洶涌，大陸廠商迎來(lái)黃金增長(zhǎng)十年

受益于國(guó)產(chǎn)替代，大陸廠商手機(jī)組裝份額持續(xù)提升

大陸廠商切入產(chǎn)業(yè)鏈中游環(huán)節(jié)，向下游延伸

手機(jī)供應(yīng)鏈中，大陸廠商早期從中游環(huán)節(jié)切入手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈可以分為上游材料和芯片，中游零組件及下游組裝代工環(huán)節(jié)大陸廠商早期從馬達(dá)，聲學(xué)，玻璃蓋板，面板等毛利率較高的零部件切入，目前已在中游零部件環(huán)節(jié)占據(jù)重要地位，電聲，結(jié)構(gòu)件及光學(xué)等工序已經(jīng)出現(xiàn)龍頭企業(yè)而后大陸廠商通過(guò)向產(chǎn)業(yè)鏈下游進(jìn)行縱向延伸一方面切入下游組裝有利于廠商獲取品牌客戶的零部件訂單，另一方面通過(guò)垂直整合可以提升廠商整體利潤(rùn)水平和全方案的競(jìng)爭(zhēng)力

圖表:智能手機(jī)零部件拆分圖

圖表:電聲，結(jié)構(gòu)件及光學(xué)等工序已出現(xiàn)龍頭企業(yè)

圖表:電子產(chǎn)業(yè)鏈上中下游毛利率水平

我們認(rèn)為，未來(lái)將會(huì)有更多蘋果和安卓產(chǎn)業(yè)鏈的公司從中游的模組環(huán)節(jié)向下延伸進(jìn)入組裝環(huán)節(jié)，為客戶提供零部件+組裝的一站式解決方案，打造平臺(tái)型組裝企業(yè)。查了約70個(gè)案例，發(fā)現(xiàn)約30%是問(wèn)題芯片。。

國(guó)產(chǎn)安卓陣營(yíng)崛起，推動(dòng)大陸廠商加速成長(zhǎng)

2012年之后，一方面由于中國(guó)臺(tái)灣品牌商HTC在大陸市場(chǎng)未能有效推進(jìn)，市場(chǎng)份額降低，另一方面由于國(guó)產(chǎn)手機(jī)品牌的崛起推動(dòng)國(guó)內(nèi)ODM公司成長(zhǎng)，因此手機(jī)組裝市場(chǎng)份額逐漸向國(guó)內(nèi)頭部ODM/EMS廠商龍頭集中。OkelectricIndustry專門提供芯片驗(yàn)證服務(wù)，幫助電子制造商在有缺陷的芯片最終用于設(shè)備之前將其移除。

圖表:手機(jī)市場(chǎng)格局歷史梳理

圖表:國(guó)產(chǎn)手機(jī)品牌崛起扶持大陸EMS/ODM廠商

手機(jī)委外代工比例持續(xù)提升，大陸ODM組裝廠商出貨量仍有望提高以華為為例，公司大陸市場(chǎng)份額從2019年的36%提升至1H20的45%，比亞迪電子，華勤獲得大部分華為手機(jī)增量訂單，在華為組裝供應(yīng)份額提升較為明顯此外，比亞迪電子在華為手機(jī)組裝的份額由28%提升至43%，富士康則仍然保持原先份額盡管手機(jī)市場(chǎng)已進(jìn)入存量博弈階段，但我們認(rèn)為終端品牌廠商委外加工的比例提高外加對(duì)大陸組裝的扶持仍將繼續(xù)強(qiáng)化大陸組裝廠商優(yōu)勢(shì)

圖表:主要智能手機(jī)品牌ODM/IDH代工出貨量增速迅猛

圖表:大陸市場(chǎng)智能手機(jī)品牌市占率

圖表:華勤，比亞迪電子在華為供應(yīng)鏈組裝份額提升

消費(fèi)電子迎來(lái)下一個(gè)十年周期，AIoT品類打開(kāi)成長(zhǎng)空間

AIoT時(shí)代到來(lái)，大陸廠商迎來(lái)發(fā)展機(jī)遇

消費(fèi)電子核心品類轉(zhuǎn)移，為大陸廠商提供發(fā)展契機(jī)回顧歷史，電子產(chǎn)品計(jì)算能力和交互方式的升級(jí)催生消費(fèi)電子行業(yè)每10—15年出現(xiàn)一次創(chuàng)新周期自2017年以來(lái)，智能手機(jī)已經(jīng)步入長(zhǎng)期的存量博弈階段可是伴伴隨著5G和AI等底層技術(shù)的成熟，我們認(rèn)為消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)有望迎來(lái)新一輪的十年周期，智能穿戴類AIoT類產(chǎn)品將迎來(lái)高速增長(zhǎng)的黃金十年中國(guó)大陸目前在通信技術(shù)，機(jī)械技術(shù)，算法，電商渠道，精密制造等各方面能力全面，且相關(guān)廠商遍布全國(guó)各地，為新品類的孵化和成長(zhǎng)奠定了基礎(chǔ)我們認(rèn)為大陸組裝廠商有望在消費(fèi)電子熱點(diǎn)品類切換的快速變革中抓住機(jī)遇，迎來(lái)業(yè)績(jī)的迅速增長(zhǎng)

圖表: 消費(fèi)電子熱門品類轉(zhuǎn)移

AIoT成為消費(fèi)電子景氣度主要拉動(dòng)因素，打造組裝企業(yè)業(yè)績(jī)新增長(zhǎng)點(diǎn)5G與AI等技術(shù)與新興的智能硬件產(chǎn)品融合創(chuàng)造了豐富的應(yīng)用場(chǎng)景和市場(chǎng)空間在此背景下，智能手表，TWS耳機(jī)，VRAR等均實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)我們預(yù)計(jì)在2020—2026年智能手表/手環(huán)，TWS耳機(jī)以及VR/AR出貨量復(fù)合增長(zhǎng)速度將為10%/25%/29%，我們認(rèn)為，新興應(yīng)用的高速成長(zhǎng)，將為組裝企業(yè)打開(kāi)新利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)

大陸組裝廠商立足精密制造能力，把握AIoT時(shí)代機(jī)遇智能手機(jī)ODM廠商在設(shè)計(jì)，生產(chǎn)體積較小且高集成度的手機(jī)產(chǎn)品技術(shù)已發(fā)展成熟在可穿戴產(chǎn)品形態(tài)輕薄化，生態(tài)多樣化，海量數(shù)據(jù)處理及低功耗化的趨勢(shì)下，我們認(rèn)為大陸ODM廠商在產(chǎn)品設(shè)計(jì)方面將更具優(yōu)勢(shì)，未來(lái)將深度受益

圖表:新興應(yīng)用品類擴(kuò)張

圖表:TWS耳機(jī)出貨量及市場(chǎng)規(guī)模

圖表:智能手表/手環(huán)出貨量及市場(chǎng)規(guī)模

圖表:AR/VR 出貨量及市場(chǎng)規(guī)模

國(guó)產(chǎn)品牌出海，推動(dòng)大陸組裝廠商彎道超車

AIoT時(shí)代國(guó)產(chǎn)品牌出海，搶占新興智能硬件產(chǎn)品市場(chǎng)份額根據(jù)Strategy Analytic數(shù)據(jù)顯示，2020年阿里，百度，小米三家合計(jì)占據(jù)全球28%的市場(chǎng)份額據(jù)IDC數(shù)據(jù)顯示，2021年三季度小米，華為兩大中國(guó)品牌占全球智能配件總出貨量的18%大陸廠商作為國(guó)產(chǎn)品牌的核心組裝廠商，將持續(xù)受益于國(guó)產(chǎn)品牌在全球市場(chǎng)的份額提升我們認(rèn)為，未來(lái)AIoT等新品類的組裝產(chǎn)能，將不再同傳統(tǒng)品類的組裝產(chǎn)能一樣，呈現(xiàn)從歐美至日韓再轉(zhuǎn)移至大陸的遷移過(guò)程而是越過(guò)歐美與日韓，直接由大陸組裝廠商承接新興智能硬件產(chǎn)品的組裝產(chǎn)能因此，我們認(rèn)為大陸廠商將會(huì)是AIoT時(shí)代新興智能硬件產(chǎn)品的主力組裝廠商

圖表:全球智能音響市場(chǎng)格局

圖表:全球可穿戴設(shè)備市場(chǎng)格局

未來(lái)展望:全球化布局加速，雙循環(huán)成為主流趨勢(shì)

在雙循環(huán)新格局下，組裝廠商進(jìn)入價(jià)值發(fā)現(xiàn)新階段我們認(rèn)為，十四五規(guī)劃的核心是要從兩頭在外的國(guó)際循環(huán)，轉(zhuǎn)變?yōu)閲?guó)際國(guó)內(nèi)互促的雙循環(huán)發(fā)展的格局通過(guò)以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體，國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)將有望推動(dòng)組裝廠商進(jìn)入價(jià)值發(fā)現(xiàn)新階段

圖表:兩頭在外的國(guó)際循環(huán)向以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主的雙循環(huán)轉(zhuǎn)變

內(nèi)循環(huán):發(fā)揮國(guó)內(nèi)超大規(guī)模市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，構(gòu)建國(guó)內(nèi)大循環(huán)中國(guó)在擁有完善供應(yīng)鏈，成熟制造能力的同時(shí)，依靠國(guó)內(nèi)超大規(guī)模市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)和內(nèi)需潛力，形成難以復(fù)制的綜合比較優(yōu)勢(shì)據(jù)商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示，2020年我國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額達(dá)到39.2億元，是全球第二大商品消費(fèi)市場(chǎng)同時(shí)據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，我國(guó)中等收入群體規(guī)模約4億人，占比約為30%未來(lái)，我們認(rèn)為在國(guó)內(nèi)消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下，中國(guó)龐大的內(nèi)需市場(chǎng)將會(huì)持續(xù)拉動(dòng)大陸組裝廠商的發(fā)展，形成中國(guó)制造+中國(guó)市場(chǎng)的模式，構(gòu)建國(guó)內(nèi)大循環(huán)

外循環(huán):組裝廠商實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能區(qū)位多元化

稅收政策+人口紅利吸引投資布局以印度為例，受益于印度莫迪政府的開(kāi)放政策，人口紅利，稅收改革與優(yōu)惠政策，組裝廠在印度的布局具備一定的成本經(jīng)濟(jì)性由于印度采用進(jìn)口替代戰(zhàn)略和出口導(dǎo)向戰(zhàn)略，限制電子領(lǐng)域產(chǎn)成品和半成品的大量輸入，據(jù)印度海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，降低電子產(chǎn)品原材料的消費(fèi)稅，而對(duì)進(jìn)口整機(jī)收取 25%—30% 的懲罰性關(guān)稅因此下游品牌商更希望組裝廠商可以在東南亞地區(qū)建廠，從而降低稅收成本

圖表:印度勞動(dòng)力人口結(jié)構(gòu)預(yù)測(cè)

圖表:中國(guó)勞動(dòng)力人口結(jié)構(gòu)預(yù)測(cè)

產(chǎn)能轉(zhuǎn)移，組裝廠商相繼布局東南亞從蘋果供應(yīng)鏈角度來(lái)看，大陸廠商產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈份額持續(xù)提升，分產(chǎn)地來(lái)看，中國(guó)大陸產(chǎn)能份額下滑產(chǎn)能和品牌份額數(shù)據(jù)背離的趨勢(shì)突顯組裝產(chǎn)能向東南亞轉(zhuǎn)移并開(kāi)始提速?gòu)慕M裝廠商自身策略來(lái)看，多數(shù)廠商在印度等地增資擴(kuò)產(chǎn)加速，轉(zhuǎn)移部分存儲(chǔ)器，AloT等中低端產(chǎn)品線我們認(rèn)為中長(zhǎng)期組裝產(chǎn)能的東南亞布局將為確定性趨勢(shì)

我們認(rèn)為未來(lái)伴伴隨著國(guó)內(nèi)雙循環(huán)經(jīng)濟(jì)格局的形成，大陸組裝廠商將逐步實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能區(qū)位的多元化，充分發(fā)揮自身在產(chǎn)業(yè)鏈之中的紐帶作用，鏈接產(chǎn)業(yè)鏈的上下游企業(yè)資源，聯(lián)通國(guó)內(nèi)和國(guó)際市場(chǎng)需求，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步成長(zhǎng)。

圖表:中國(guó)廠商蘋果產(chǎn)業(yè)鏈份額持續(xù)提升

圖表:中國(guó)大陸產(chǎn)能份額有所下降

圖表:組裝廠東南亞布局情況

風(fēng)險(xiǎn)

海外產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期大陸組裝廠商屬于產(chǎn)能驅(qū)動(dòng)型制造類公司，不僅在國(guó)內(nèi)進(jìn)行產(chǎn)能布局，還在東南亞多個(gè)國(guó)家設(shè)立和生產(chǎn)基地并籌備新建產(chǎn)能若未來(lái)海外產(chǎn)能未能及時(shí)投產(chǎn)，則會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)能擴(kuò)張實(shí)際情況不及預(yù)期，或?qū)M裝廠商業(yè)務(wù)發(fā)展帶來(lái)影響

消費(fèi)電子需求增長(zhǎng)不及預(yù)期大陸組裝廠商作為產(chǎn)業(yè)鏈中游環(huán)節(jié)，下游消費(fèi)電子的需求波動(dòng)將會(huì)對(duì)組裝廠商的業(yè)務(wù)產(chǎn)生影響若未來(lái)消費(fèi)電子景氣度下行，組裝廠商的終端需求會(huì)受到顯著影響，組裝廠商訂單將受到波及

海外疫情影響時(shí)間及范圍超預(yù)期大陸組裝廠商產(chǎn)能布局國(guó)內(nèi)及東南亞地區(qū)，訂單端包括眾多海外國(guó)際大客戶，倘若海外疫情持續(xù)時(shí)間及影響范圍超預(yù)期，或?qū)?dǎo)致海外生產(chǎn)基地停工停產(chǎn)，使得海外訂單發(fā)貨交付不及預(yù)期，對(duì)組裝廠商業(yè)績(jī)?cè)斐捎绊?/p>

匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)大陸組裝廠商的主要客戶多為國(guó)際客戶，出口收入占比較高，出口收入一般以外幣計(jì)價(jià)，而大部分生產(chǎn)位于國(guó)內(nèi)，成本以人民幣計(jì)價(jià)，因此受匯率影響較大匯率波動(dòng)一方面會(huì)使得以出口為主的組裝廠商產(chǎn)品及毛利率受到影響，另一方面對(duì)組裝廠商造成一定的匯兌風(fēng)險(xiǎn)

附錄:歷史復(fù)盤——中國(guó)臺(tái)灣如何成為全球電子組裝核心力量

中國(guó)臺(tái)灣組裝廠1980—2010年成長(zhǎng)復(fù)盤

從臺(tái)系組裝行業(yè)成長(zhǎng)軌跡來(lái)看，PC產(chǎn)業(yè)是促成中國(guó)臺(tái)灣從傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)向高科技產(chǎn)業(yè)的主要驅(qū)動(dòng)，也是早期臺(tái)系組裝廠商局崛起的基礎(chǔ)。中國(guó)臺(tái)灣PC組裝產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷三個(gè)階段:

1980—1990年外國(guó)直接投資/原始設(shè)備制造階段(OEM):基于中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)在60年代消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)發(fā)展中具備完備的電子零部件供應(yīng)能力，美國(guó)企業(yè)選擇中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)作為計(jì)算機(jī)生產(chǎn)基地，ODM和FDI是PC產(chǎn)業(yè)出口擴(kuò)張主要?jiǎng)恿ξ覀冋J(rèn)為中國(guó)臺(tái)灣組裝廠商的優(yōu)勢(shì)建立在轉(zhuǎn)包和勞動(dòng)分工基礎(chǔ)上的低成本以及靈活的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)

1990—2000年ODM/EMS階段:中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)PC產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)開(kāi)始轉(zhuǎn)向強(qiáng)大的產(chǎn)品設(shè)計(jì)和控制能力全球PC品牌商幾乎把臺(tái)式PC機(jī)價(jià)值鏈所有環(huán)節(jié)外包給中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)通過(guò)從OEM轉(zhuǎn)向ODM和EMS模式，中國(guó)臺(tái)灣企業(yè)在PC全球價(jià)值鏈階梯上攀升

2000—2010年臺(tái)系組裝尋求向OBM轉(zhuǎn)型階段:華碩和宏碁從ODM/EMS模式向OBM模式轉(zhuǎn)型，并剝離組裝業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)微笑曲線的上下游延伸其他組裝廠商依靠政府稅收優(yōu)惠，產(chǎn)能轉(zhuǎn)移等方式繼續(xù)壓低成本，競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)激烈化

圖表:電子代工模式梳理

回顧從1995年—2010年的中國(guó)臺(tái)灣組裝廠商發(fā)展路徑，我們看到在過(guò)去的組裝企業(yè)大致遵循兩類路線:1)自始至終扮演電子組裝代工廠的角色，持續(xù)擴(kuò)張產(chǎn)能和強(qiáng)化規(guī)模效應(yīng)，如仁寶，廣達(dá)2)從PC品牌商剝離成為獨(dú)立組裝廠，例如和碩以及緯創(chuàng)品牌商如宏碁，華碩從主板制造商起步，后發(fā)展成為PC合同制造商，承接惠普，戴爾等頭部PC品牌商的代工訂單，并逐漸延伸至其他電子產(chǎn)品代工，最后躍遷為國(guó)際PC品牌商但考慮下游品牌商削減代工訂單壓力，上述公司又陸續(xù)剝離組裝業(yè)務(wù)，成立獨(dú)立代工企業(yè)以承接母公司及其他下游客戶訂單

圖表:不同中國(guó)臺(tái)灣組裝企業(yè)發(fā)展路徑

PC市場(chǎng)崛起疊加品牌訂單外包，推動(dòng)代工廠營(yíng)收快速增長(zhǎng)

個(gè)人電腦市場(chǎng)的迅速擴(kuò)張以及頭部PC品牌對(duì)于外包制造的依賴性個(gè)人電腦市場(chǎng)在2000年—2010年之間始終保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，電腦EMS+ODM業(yè)務(wù)成為臺(tái)系組裝廠崛起的重要基石從2008年臺(tái)系組裝廠的營(yíng)收拆分來(lái)看，PC業(yè)務(wù)營(yíng)收占比在五成以上，為主要利潤(rùn)貢獻(xiàn)2005年頭部PC品牌廠商如惠普，戴爾委外代工比例已經(jīng)接近100%，中國(guó)臺(tái)灣廠商筆記本代工產(chǎn)量占全球總量95%以上，占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位

圖表:2005年中國(guó)臺(tái)灣代工廠在PC品牌代工中的市場(chǎng)份額

中國(guó)臺(tái)灣代工市場(chǎng)龍頭效應(yīng)顯著，2003年中國(guó)臺(tái)灣ODM Top6廠商市占率達(dá)到近80%較低的邊際利潤(rùn)讓規(guī)模經(jīng)濟(jì)以及嚴(yán)格的成本管控成為頭部組裝廠商的重要優(yōu)勢(shì)，中小企業(yè)較易在重資產(chǎn)投資，低利潤(rùn)回報(bào)的組裝行業(yè)被清洗出局，疊加品牌廠商業(yè)績(jī)?cè)鏊俑哂谛袠I(yè)整體規(guī)模，下游客戶品牌同樣呈現(xiàn)集中度提升的趨勢(shì)，與大客戶關(guān)系緊密的組裝廠商由此進(jìn)一步擴(kuò)大自身優(yōu)勢(shì)

圖表:2019年全球前十大EMS廠商

圖表:中國(guó)臺(tái)灣電腦ODM市場(chǎng)集中度迅速提升

服務(wù)器組裝推動(dòng)臺(tái)系廠持續(xù)增長(zhǎng)

服務(wù)器代工市場(chǎng)相對(duì)集中，以臺(tái)系廠商為主據(jù)Digitimes數(shù)據(jù)，4Q18前十大服務(wù)器品牌市場(chǎng)份額占比維持在80%左右，其中戴爾，惠普，亞馬遜等頭部服務(wù)器品牌的代工廠中，臺(tái)系廠商比例接近100%我們認(rèn)為服務(wù)器組裝業(yè)務(wù)是推動(dòng)臺(tái)系組裝廠商增長(zhǎng)的主要力量之一，臺(tái)系組裝廠依托PC時(shí)代積累的SMT技術(shù)，規(guī)模生產(chǎn)能力以及客戶資源，快速導(dǎo)入服務(wù)器行業(yè)，市場(chǎng)份額較高據(jù)Digitimes數(shù)據(jù)，截止4Q18臺(tái)系服務(wù)器組裝廠的市場(chǎng)份額超過(guò)80%

圖表:4Q17—4Q18服務(wù)器品牌市場(chǎng)份額

圖表:服務(wù)器BOM拆分

圖表:4Q17—4Q18服務(wù)器組裝廠市場(chǎng)份額

圖表:4Q18服務(wù)器品牌對(duì)應(yīng)代工廠份額

復(fù)盤鴻海，CMMS模式成就組裝龍頭

成立于1973年，鴻海以連接器，機(jī)殼等零部件起家，之后切入電子代工制造領(lǐng)域不同于傳統(tǒng)的從PCB的SMT貼片制程起步的傳統(tǒng)廠商，鴻海借零組件和機(jī)構(gòu)件的毛利高于末端的整機(jī)代工，以整體成本優(yōu)勢(shì)搶單，迅速拉開(kāi)與傳統(tǒng)臺(tái)系組裝廠差距CMMS垂直化的組裝代工模式由此顛覆傳統(tǒng)的電子組裝代工業(yè)2005年鴻海超越偉創(chuàng)力成為世界第一大組裝廠商，一舉搶占32%左右的組裝市場(chǎng)份額

大陸政策紅利助推鴻海穩(wěn)固組裝龍頭地位受益于大陸吸引外資的優(yōu)惠政策和地方性政府支持帶來(lái)的區(qū)域性競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，富士康的生產(chǎn)基地橫跨中國(guó)大陸珠三角，長(zhǎng)三角，環(huán)渤海，中西部城市，建成聯(lián)系緊密的代工網(wǎng)絡(luò)，并通過(guò)并購(gòu)中小型電子廠和優(yōu)化內(nèi)部生產(chǎn)鏈條，成功打敗大多競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手并獲得頂級(jí)品牌的生產(chǎn)訂單

圖表:鴻海CMMS商業(yè)模式

圖表:鴻海具備較強(qiáng)的成本管控能力

圖表:2005年鴻海主要產(chǎn)品及客戶矩陣

宏觀經(jīng)濟(jì)視角下的電子組裝產(chǎn)能遷移

中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)在2005年工資水平達(dá)到高峰，進(jìn)入被追趕階段，中國(guó)臺(tái)灣制造企業(yè)在此之前已迫于股東要求增加資本收益不變的壓力，將產(chǎn)能轉(zhuǎn)移到資本收益率更高的區(qū)位如中國(guó)大陸地區(qū)。

圖表:中國(guó)大陸迎來(lái)路易斯拐點(diǎn)后的黃金時(shí)代

中國(guó)臺(tái)灣頭部電腦代工廠均在長(zhǎng)三角建立生產(chǎn)基地，2004年臺(tái)系廠商在大陸的產(chǎn)能占比已達(dá)到80%，2006年臺(tái)企筆記本電腦制造業(yè)基本完成至大陸的轉(zhuǎn)移。據(jù)該公司稱，OkiEngineering于6月開(kāi)始提供檢查服務(wù)，截至8月，它已收到約150份問(wèn)詢，其中許多來(lái)自工業(yè)機(jī)械和醫(yī)療設(shè)備制造商。臺(tái)系制造企業(yè)產(chǎn)能向大陸遷移的主要驅(qū)動(dòng)因素在于:

降低成本組裝制造環(huán)節(jié)處于微笑曲線底部，電腦制造環(huán)節(jié)以及銷售環(huán)節(jié)均存在激烈競(jìng)爭(zhēng)在品牌端的激烈競(jìng)爭(zhēng)向上擠壓供應(yīng)鏈利潤(rùn):摩托羅拉，愛(ài)立信，諾基亞終端機(jī)型價(jià)格快速下探以搶占份額，在此背景下，國(guó)際品牌廠商要求代工廠商降低價(jià)格或提升產(chǎn)品質(zhì)量，造成利潤(rùn)后向擠壓，利用大陸低成本勞動(dòng)力資源，降低生產(chǎn)成本

接近市場(chǎng)根據(jù)Research in China數(shù)據(jù)，大陸個(gè)人電腦市場(chǎng)銷售量在2003—2007年間每年以超過(guò)20%的速度遞增，中國(guó)臺(tái)灣制造商將生產(chǎn)線移至大陸能夠更加接近市場(chǎng)IBM，惠普和戴爾等國(guó)際品牌大廠在中國(guó)大陸的銷量迅速增長(zhǎng)使終端品牌開(kāi)始針對(duì)中國(guó)大陸市場(chǎng)進(jìn)行產(chǎn)品設(shè)計(jì)和研發(fā)，為提高組裝廠商在研發(fā)以及生產(chǎn)的時(shí)效性，中國(guó)臺(tái)灣代工廠商在大陸建廠

圖表:臺(tái)系組裝廠商在大陸的布局

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本文摘自:2021年12月26日已經(jīng)發(fā)布的《后浪洶涌，大陸電子制造迎黃金時(shí)代》

賈順鶴 SAC 執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào):S0080121070403

李澄寧 SAC 執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào):S0080120070020

黃天擎 SAC 執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào):S0080121070283

溫晗靜 SAC 執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào):S0080521070003

彭虎 SAC 執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào):S0080521020001 SFC CE Ref:BRE806

法律聲明

特別提示

本公眾號(hào)不是中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司研究報(bào)告的發(fā)布平臺(tái)本公眾號(hào)只是轉(zhuǎn)發(fā)中金公司已發(fā)布研究報(bào)告的部分觀點(diǎn)，訂閱者若使用本公眾號(hào)所載資料，有可能會(huì)因缺乏對(duì)完整報(bào)告的了解或缺乏相關(guān)的解讀而對(duì)資料中的關(guān)鍵假設(shè)，評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)等內(nèi)容產(chǎn)生理解上的歧義訂閱者如使用本資料，須尋求專業(yè)投資顧問(wèn)的指導(dǎo)及解讀

本公眾號(hào)所載信息，意見(jiàn)不構(gòu)成所述證券或金融工具買賣的出價(jià)或征價(jià)，評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)，估值，盈利預(yù)測(cè)等分析判斷亦不構(gòu)成對(duì)具體證券或金融工具在具體價(jià)位，具體時(shí)點(diǎn)，具體市場(chǎng)表現(xiàn)的投資建議該等信息，意見(jiàn)在任何時(shí)候均不構(gòu)成對(duì)任何人的具有針對(duì)性的，指導(dǎo)具體投資的操作意見(jiàn)，訂閱者應(yīng)當(dāng)對(duì)本公眾號(hào)中的信息和意見(jiàn)進(jìn)行評(píng)估，根據(jù)自身情況自主做出投資決策并自行承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)

中金公司對(duì)本公眾號(hào)所載資料的準(zhǔn)確性，可靠性，時(shí)效性及完整性不作任何明示或暗示的保證對(duì)依據(jù)或者使用本公眾號(hào)所載資料所造成的任何后果，中金公司及/或其關(guān)聯(lián)人員均不承擔(dān)任何形式的責(zé)任

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一般聲明

本公眾號(hào)僅是轉(zhuǎn)發(fā)中金公司已發(fā)布報(bào)告的部分觀點(diǎn)，所載盈利預(yù)測(cè)，目標(biāo)價(jià)格，評(píng)級(jí)，估值等觀點(diǎn)的給予是基于一系列的假設(shè)和前提條件，訂閱者只有在了解相關(guān)報(bào)告中的全部信息基礎(chǔ)上，才可能對(duì)相關(guān)觀點(diǎn)形成比較全面的認(rèn)識(shí)如欲了解完整觀點(diǎn)，應(yīng)參見(jiàn)中金研究網(wǎng)站所載完整報(bào)告

本資料較之中金公司正式發(fā)布的報(bào)告存在延時(shí)轉(zhuǎn)發(fā)的情況，并有可能因報(bào)告發(fā)布日之后的情勢(shì)或其他因素的變更而不再準(zhǔn)確或失效本資料所載意見(jiàn)，評(píng)估及預(yù)測(cè)僅為報(bào)告出具日的觀點(diǎn)和判斷該等意見(jiàn)，評(píng)估及預(yù)測(cè)無(wú)需通知即可隨時(shí)更改證券或金融工具的價(jià)格或價(jià)值走勢(shì)可能受各種因素影響，過(guò)往的表現(xiàn)不應(yīng)作為日后表現(xiàn)的預(yù)示和擔(dān)保在不同時(shí)期，中金公司可能會(huì)發(fā)出與本資料所載意見(jiàn)，評(píng)估及預(yù)測(cè)不一致的研究報(bào)告中金公司的銷售人員，交易人員以及其他專業(yè)人士可能會(huì)依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)，采用不同的分析方法而口頭或書(shū)面發(fā)表與本資料意見(jiàn)不一致的市場(chǎng)評(píng)論和/或交易觀點(diǎn)

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